??一、傳統(tǒng)的估值方法（A股）
??傳統(tǒng)的估值方法有兩種，絕對的估值法與相對的估值法。絕對的估值法分兩類，一是現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，DCF模型十分嚴謹，原則上適用于任何類型的公司，但它非常復雜，需要研究員分析大量數(shù)據(jù)，并需要很多假設和前提條件?，F(xiàn)金流估值模型的優(yōu)點是用現(xiàn)金流取代股利，減少了人為因素的影響。但其預測的準確性主要取決于研究員對于企業(yè)未來長期經(jīng)營狀況和其現(xiàn)金流折現(xiàn)的預估。第二個是股利貼現(xiàn)模型，它的前提假設條件比現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型要少，但它需要企業(yè)發(fā)放穩(wěn)定的股利。在這一過程中也要求研究員對企業(yè)的未來股利及其長期增長率進行較準確的預測，因而存在預測風險。相對估值模型是資本市場運用比較廣泛的估值方式，主要是P/E，P/B，P/S等，在對一企業(yè)進行估值時，要與市場上的同類企業(yè)進行比對，確立合理價格區(qū)間。
??由上可知，傳統(tǒng)的A股估值多從其歷史數(shù)據(jù)入手，通過分析代表其盈利能力、償債能力、成長性等方面的指標，同時參照市場上現(xiàn)存同類企業(yè)定價來判斷其公允價值。但新三板企業(yè)門檻很低，只要企業(yè)持續(xù)經(jīng)營就可掛牌。許多企業(yè)目前經(jīng)營較差，很難獲知其現(xiàn)金流狀況，也鮮少派發(fā)股息。此外，在新三板掛牌的公司多為成立時間不久、產(chǎn)業(yè)模式和經(jīng)營手段創(chuàng)新的公司，其本身的歷史數(shù)據(jù)較少，不具有統(tǒng)計學意義上的代表性；而且其行業(yè)稀缺性決定了難以在市場上找到可比同類企業(yè)，這為其公允價值的認定帶來很大難度。
??股票價格形成有兩種邏輯，一是針對主板的競價交易，投資人直接根據(jù)上市公司的信息披露自主定價；第二種是對新三板場外市場的定價方式。因為新三板定位于高科技創(chuàng)新企業(yè)，所以有一個突出特點，即業(yè)績波動很大。這導致了其價值不易評估，故采取專家定價方式，即做市商定價制度。對于這一點，廣東中科招商副總裁、廣東沃土企業(yè)成長研究院秘書長朱為繹表示贊同，他認為，公司的正確估值應為其股票做市當天的價值，因為有做市商的參與，這一價值才可被認為公允。而許多協(xié)議轉讓價格與公司合理價值偏離太遠，并不具備估值上的參考性。
??二、新三板的估值方法
??對于大多信息可得的新三板掛牌公司，申萬將估值體系基礎框架分成如下兩部分：行業(yè)相對估值體系和個股估值調(diào)整體系。首先，通過行業(yè)相對估值體系確定行業(yè)相對估值區(qū)間，再通過個股估值調(diào)整體系確定具體公司的相對估值區(qū)間，最后根據(jù)三板整體的最新估值結果得到具體公司的絕對估值區(qū)間。
??行業(yè)相對估值體系的指導思想是以歷史交易數(shù)據(jù)測算市場估值運行區(qū)間。首先計算新三板市場及各行業(yè)歷史P/E、P/B、P/S運行中樞及標準差，并在此基礎上計算各行業(yè)相對P/E、相對P/B、相對P/S運行中樞及標準差，因相對指標能夠反映市場本身的整體特征且變動區(qū)間相對平穩(wěn)。
??個股估值調(diào)整體系是通過公司的常規(guī)調(diào)整系數(shù)和特殊調(diào)整系數(shù)來對公司所屬行業(yè)的相對估值進行調(diào)整，從而得到公司估值。常規(guī)調(diào)整系數(shù)從增長性、盈利能力和杠桿三個維度出發(fā)，分別選取最具代表性的三個因子——收入增長率（YOY）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和權益乘數(shù)（D/E）作為度量。而特殊調(diào)整系數(shù)則從公司本身出發(fā)，根據(jù)公司的管理團隊因素、公司治理因素、長期發(fā)展因素及其他因素等綜合考慮，給出一個主觀評定。
??申萬分析師李筱璇表示，申萬在估值體系設計之初提出了兩條基礎設計思路：一是基于新三板自身數(shù)據(jù)及規(guī)律；二是基于A股主板數(shù)據(jù)及規(guī)律向新三板映射。通過大量實證研究決定暫不采用從主板映射新三板的設計思路。從定性方面來看，新三板市場與主板市場相對割裂；從定量方面來看，新三板市場估值水平相對穩(wěn)定，而A股市場估值水平波動卻較大，因此A股估值無法作為新三板估值的合理參照。
??三、新三板估值體系構想
??在進行具體分析時，研究者也可以從不同緯度構建評估體系，以展現(xiàn)全面立體的視角。新三板評估體系可以從如下五個緯度對公司進行挑選。
??第一是宏觀經(jīng)濟的運行與所處經(jīng)濟周期的狀態(tài)。
??第二是該公司所處行業(yè)，是否獲得國家政策傾斜，及其在行業(yè)生命周期中的位置。
??第三緯度是資本資產(chǎn)的匹配度，通過企業(yè)資金和資產(chǎn)的匹配來判斷該企業(yè)屬激進型，保守型，還是穩(wěn)健型。資本資產(chǎn)匹配度可通過財務報表分析得到：激進型企業(yè)資金運用效率非常高，其資金需求是長期性的，因而資本成本較低，面臨再融資風險；穩(wěn)健型企業(yè)會盡可能貫徹它的投融資期限匹配；而保守型企業(yè)會把長期資金用于短期需求。
??第四緯度是投資和研發(fā)的主觀能動性。假設企業(yè)需求和個人需求層次結構相似，則適用于于馬斯洛金字塔分析結構，將優(yōu)先滿足較低層次的需求，若可使用資金有剩余才會用于滿足更高層次的需求。這可與企業(yè)主營業(yè)務表現(xiàn)結合，以判斷企業(yè)適合的投資期限。
??最后一個緯度是管理層的投資價值，主要依據(jù)隨同原理。重點看管理層的缺點，依據(jù)短板確定其整體價值，分析內(nèi)容包括年齡結構，教育背景、技術背景、銷售背景、投融資背景和政府背景等因素。
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